4月份和5月份的连续两次大跌，铜市场到底怎么了?超大的隐性库存还会持续吗?是否已经进入去库存化的周期?

　　铜价的中国需求因素

　　PMI指数下滑说明中国的GDP增长正在萎缩，中国经济放缓的又一迹象已经出现。

　　伦敦金属交易所(LME)的铜库存水平已见底并开始出现上涨趋势，库存增长可能表明中国经济放缓。下表列出了对铜需求排名前10位的国家及地区。中国的铜需求在2005年只有350万吨/年，到了2012年则已增加了一倍以上，达到840万吨/年。考虑到中国现在是世界上最大的铜消费国，中国的经济状况将对铜价格和全球大宗商品价格的影响很大。

　　同时，中国公布了庞大的贸易逆差——2012年2月份达到315亿美元，因为中国正进口着更多的原油和商品，如铜、天然气、锌和铁矿石：

　　据海关统计，2012年一季度，中国原油进口总量7060万吨，同比上升11%;未锻造铜及铜产品进口则同比上涨50%;进口铁矿石1.88亿吨，同比增长6.02%;天然气进口大幅增长65.5%，达97亿立方米。

　　在2011年12月，中国将其持有的美国国债减少至1.15亿美元。如果不出意外，这个数字应该还在锐减，而且俄罗斯也在做和中国一样的事情，其美国国债持有量比2010年10月的时候减少50%。

　　显然，中国在应对美元贬值的问题上，态度正在转变——由购买美元转向购买硬资产。

　　美国应该是感受到了中国、印度、俄罗斯等国的改变，因此在3月份联储会议上否认了QE3的推出，从而引起了商品价格的跳水，在此期间，中国等国家的硬资产进口量则开始有所下滑。而在美联储主席伯南克表示没有必要推出QE3之后，黄金和白银也经历了一年来的大跌。

　　中国大量购买硬资产，特别是铜的趋势一直没有停止过，也不会很快停止。LME铜库存水平自2011年年底到今年一直在下降，这亦正好与中国减少银行保证金不谋而合。

　　统计表明中国的经济和工业增长放缓是导致铜价下跌的主要因素。中国对铜无止境的需求神话不能继续，让如自由港—麦克莫兰铜金公司(FCX)与其竞争对手，如纽蒙特矿业(NM)无止境的利润神话也不能再持续了。

　　伦敦三个月铜期货价格于2012年4月13日首次低于每吨8000美元，而最新的数据(5月17日)更是只有每吨7665美元。这两次下跌的原因，一是由于中国经济增速放缓;二是欧元区前景黯淡使得美元看涨。

　　交易商们担心上海的铜库存(相当大一部分被用来作“融资抵押”)很高，如果这种趋势继续下去，一些铜生产商就必须缩减生产。

　　比如，FCX可能会被迫重新考虑其在格拉斯伯格的扩张计划，因为在这个新项目的计划书里，该公司预计2012年的铜价格将为8445美元，而在2013年会涨至8818美元。而现在，伦敦铜的现货价格只有7710美元。

　　铜的需求在4月略有回升，因为中国的库存已开始下降。不幸的是，这不是一个趋势的开始。中国铜需求下降的另一个原因是因为中国铜产量增加。据路透社报道，3月份，中国精炼铜产量同比增长16.7%至51万吨。但仍然低于2011年8月的51.8万吨的最高纪录。

　　这些数字表明，中国铜产能可以满足更多的需求。而且，相当大的精炼铜产量来自废铜冶炼，如果有大量的废铜可以使用，那么铜的需求将下降。

　　矿业巨头押注两三年后的铜需求

　　1.江铜推迟在秘鲁和阿富汗铜矿项目

　　3月28日，江西铜业(600362,股吧)(600362.SH)宣布推迟了其在秘鲁和阿富汗的新铜矿项目约两到三年，虽然表面原因是秘鲁的环境审查程序和阿富汗发现一个佛教寺院，但江铜自己也同时预计2012年铜价格将低于2011年。

　　这意味着，江铜的新项目无法得到铜价的有力支持。这也意味着，江铜预计未来几年铜需求仍然会上涨，因此公司并没有取消该项目，而是选择了推迟。据悉，江铜仍计划2012年增加产量，而按照其计划，其进口量将从90万吨增加至102万吨，约有13%左右的增长，而且其中30%将在现货市场购买，这将推高铜的价格。

　　2.纽蒙特矿业重启米纳斯-吉康加项目

　　纽蒙特矿业的米纳斯-吉康加铜矿开采项目2011年之所以停工，是因为示威者声称，会破坏在卡哈马卡地区的供水。秘鲁政府很快将收到一份来自三个国际水务专家的报告，从而对该项目进行最终审定。纽蒙特公司持有51.35%米纳斯-吉康加铜矿的股权，纽蒙特希望在2014年或2015年开始投入生产。

　　2012年4月4日，自美联储会议决定不再推出QE3之后，铜价大跌3%。虽然在美国劳工统计局的就业改善的数据披露后，铜价稍有反弹。但这次反弹还有预期中国会放松货币政策以避免硬着陆的意味。然而，这波反弹并未持续多久，进入5月份后，铜价开始了大的跳水行情(如图)。

　　中国这个世界上最大的铜消费国，2012年2月份的铜和铜产品进口高达48.46万吨，比1月份增加了17%，这两个月比2011年同期同比增加50%。3月份则有所下滑，为46.2万吨，4月份再度下滑至37.5万吨，虽然都是在环比下滑，但2012年1-4月份累计进口173.6万吨,同比增长48.79%。

　　然而，大量的储备铜最终用户有强烈的需求，因为有投机的因素在。比如用铜作抵押品，来投资离岸人民币远期及利差似乎是现在最流行的套利交易。

　　“铜融资”的人民币套息

　　据路透社消息，交易公司使用铜融资来进行套利交易，通过低收益美元的信用证抵押，来押注岸上和离岸人民币的息差，从而获取商品价格上涨之外的额外收益。他们还可以通过人民币非交割远期来博取汇率收益，这反映了一种预计人民币与美元更进一步脱钩的市场预期。

　　自2011年开始，人民币离岸市场的溢价已经超过3%——由于人民币供应有限以及对人民币头寸的需求，在中国内地以外的地区其交易非常受限。香港离岸市场是中国实验推广人民币在国际贸易中使用的场所，价格自然会比较高。

　　据交易商估计，上海保税铜库存的80%-90%属于交易商，这是一种更廉价的融资方式。

　　这种类型的融资交易将全世界的铜库存都集中到中国，压低铜价格，而且使中国以外的地区铜供应趋紧，从而扭曲供应、需求和价格等一系列官方指标。

　　各种预测指出，2012年，世界铜产量仍然有约25万吨的缺口，到2013年预计将达到供需平衡。然而，据深悉中国“铜融资”交易的某人士估计，超过100万吨精炼铜库存未被披露，是自2009年以来的最高水平，也是2012年披露铜产量缺口的4倍左右。这表明目前铜市场由于中国经济放缓，其供需早已“非常平衡”。

　　归结来说，实体经济的“真实需求”不会很快到来，如果经济复苏会出现在两三年后，那么江铜推迟海外项目的决定就不难理解。

　　另外，虽然铜进口信用证用来融资的规模如此之大，但这种套息交易也是“朝不保夕”，监管层进一步放宽海外人民币业务、国际铜价大幅下跌，都会对这种交易造成毁灭性打击，因此，我们看到上海期货交易所的铜价远远高于伦敦。